【私募排排网专访上海倍霖山投资管理有限公司总经理高杉】

A股今年先扬后抑，截至6月30日，沪深300指数上涨26.58%，沪指上涨32.23%，深成指上涨30.17%，创业板指数和中小板指数更是分别暴涨94.23%和69.06%。上半年精彩的个股行情使得众多私募捕获了超高收益，据私募排排网数据中心不完全统计，截至6月底，成立满半年的1363只股票策略产品今年以来平均大幅上涨47.36%。
倍霖山投资高杉管理的“倍霖山绝对收益”获得107.93%的高收益，名列前茅，截至6月30日，该产品累计净值为2.387。
访谈全文
【当前中国的状况是供给改革和新经济的结合体】
私募排排网：贵公司2015年上半年获得高收益的主要原因和受益板块?
高杉：我们年初判断当前中国的状况是供给改革和新经济的结合体，从历史坐标来看，如果中国要成为能与美国匹敌的大国，用改革开放后近40年的时间走了西方一百多年的道路。因此，我认为中国在错位历史坐标上走到了美国的1980年代，而上一轮繁荣很像1960年代。同时，中国的互联网渗透率快速提高，整个社会生活都在被互联网化，我认为这很像克林顿执政时期的美国。因此，我提出了这个观点。
在具体操作上，我们看了很多互联网的业态，不管是上市的还是初创期的。我们总体认为互联网的“七、二、一”定律不会因为资本市场的火热而改变。我们坚持寻找那些在O2O领域能够有很强线下能力的公司，如线下的渠道、服务网络、服务标准体系等。然后我们再结合中国存量市场规模与互联网化水平看，就挑选了电商配送网络、存量房市场和汽车后市场领域。除了互联网，我们还看重工业4.0这个领域。
值得一提的是，我们对国内外的大宗商品居间贸易商做了重点研究，我们认为中国要从大宗商品的价格被动接受国向掌握定价权去靠拢，这个意义上研究嘉能可、维托、嘉吉对我们有很大启发，因此我们在远大物产(如意集团)上获得近十倍的回报。

私募排排网：贵公司上半年主要操作回顾?
高杉：我们在一月份出现一些波动，在成长股和存量的“一路一带”概念股之间有些犹豫，1月底2月初组合就调整完毕了，进入快速上涨阶段。3月中旬，也就是创业板市盈率突破100倍的时候，我们大量减少了创业板的持仓。4月份随着几个重仓股复牌，净值飙涨。5月我们降低了整个组合的市盈率，在智能硬件里寻找补涨机会。6月我们仓位降低至60%，并对存量现货进行了套期保值。所以截止6月30日，我们旗舰产品千石资本-倍霖山绝对收益在6月下旬开始的暴跌中仅回撤4.42%，整个上半年净值上涨107.9%。
【暴跌是对流动性挤兑的压力测试】
私募排排网：贵公司如何解读近期市场的暴跌?
高杉：我们认为市场的暴跌在情理之中，实属正常。我们一直关注利率和流动性方面累积的变化。很显然，新三板做市指数率先见顶并且缩量，5月份国债收益率开始悄无声息地上升，6月份的增发和IPO放量，整个上半年净减持5000亿元，增发方案提交了1万亿元。这都表明市场的供需关系在发生变化。再看估值方面，6月上旬A股总市值突破68万亿，为静态GDP的1.1倍，创业板估值登峰造极，整个市场都是不看估值看市值的风言风语，说明市场已陷入疯狂。
暴跌是股市参与资金过度杠杆，遇到下跌就全部从多头转成空头的结果。去年7月以来，证券账户保证金增加2万亿，住户存款下降约2万亿搬家进股市，融资融券高峰达2.4万亿，场外配资以及裹挟着银行理财池进入的资金尚难统计，大量杠杆资金买入估值高、质地差的公司，暴跌是必然结果。

私募排排网：贵公司如何解读近期市场反弹?如何解读政府的救市措施?
高杉：7月9日的低点，A股仅有46万亿市值，去年上市公司总利润是2.5万亿，也就是整体估值又回到18倍，只比2009年和2014年的低点略高，考虑到降息之后贴现率下降，市场估值理应脱离底部有所抬升。我们又观察了重点股票池，1/4的股票跌到了历史估值的下限。因此市场的价值已经充分体现了。我们一直坚信均值回归，公司的价值不会因为暂时性的市场崩溃而持续偏离，而近期市场的反弹是对过度恐慌的修正。我们在其中没有深度参与，主要在期货套期保值暂停之际，让净值不至于波动过大。
我认为这次“股灾”类似2013年6月底的“钱荒”，是一次对流动性挤兑的压力测试。市场的确存在非理性上涨和下跌，我们应该反思对杠杆资金的监管。政府的救市政策，体现了政府维护市场稳定的意志，从最初拉抬权重股，到后期低位打开小盘股的跌停，堵塞跨市场桃李做空的通道，都是有效的。在恐慌的尾声，全市场只有1/3的股票正常交易，那么力挽狂澜的效果也是四两拨千斤。

【疯牛转慢牛 三年后上证指数或突破7000点】
私募排排网：贵公司对未来行情是怎样判断的?原因?
高杉：我认为这次暴跌并不影响股市中长期的运行格局，正如1987年美国股灾之后仍然走出了近十年的牛市。对我们同样有借鉴参考意义。首先，暴跌并没有影响大多数优质企业的价值，我们年初就统计过，沪深300成分股里相当一部分自由现金流持续上升，它们行业进入成熟期，资本开支下降，行业集中度不断提高，每年创造的现金利润相当可观。这些公司可以维持高于市场平均12%的ROE水平，现金可以并购、转分红乃至回购股票。这些代表市场中坚力量的企业在这次暴跌中体现了黄金般的价值。
其次，尽管暴跌消灭了大量社会财富，但跟巨大的货币体量而言比例并不大，市场的存量资金仍然很充沛，居民资产配置的换转也不会因为暴跌而停止，只会暂缓这个趋势。大量赌性极强的资金退出市场之后，市场可能走向成熟，从疯牛走向慢牛。 

考虑到核心企业的盈利能力，我们判断三年后，总利润有望增长到3万亿，净资产增加40%，A股总市值有望达80万亿，换算上证指数有望突破7000点。

私募排排网：未来市场上主要存在哪些风险点?
高杉：我认为市场的主要风险有几点，一是制度方面，经过这次暴跌，监管政策是否能做到切实执行，游戏规则要首先立清楚；二是不少中小市值公司仍然严重高估；三是美国加息带来的外部冲击。这次财富灭失对实体经济的影响尚难估计，我们倾向于修正原来认为四季度经济明显反弹的看法，降低预期。
【三大投资主线 创业板短期很难挑战新高 】
私募排排网：看好哪些板块的投资机会?具体原因?
高杉：之前我说修正对宏观的看法，那么我认为后续财政政策可能更积极，基建投资、尤其是区域中心、环保领域是重点，方式上PPP会推广。因此，我首先看好与此相关的公司。
银行业我们做了详细的比较研究，中国现在银行业面临的经营环境很像美国1983年之后完成利率市场化，并放松经营管制之后的状况，即行业分化明显，强者恒强。我们将更加关注银行的多种资产经营能力和流动性管理能力，一些银行可能会成为长跑冠军。对于成长性行业，相对看好新能源汽车产业链、出境游、有明确盈利模式的互联网以及工业4.0等板块。
私募排排网：您如何看创业板未来的走势?
高杉：创业板我们并不乐观，这次泡沫透支了绝大多数企业的未来，随着中概股回归，这些在互联网里处于“二和一”的企业很可能失宠，除非奇虎360等企业登陆创业板，否则指数短期内很难挑战新高。
私募排排网：对未来中国的宏观基本面怎么判断?
高杉：未来中国的宏观经济走向比较有迹可循，中国当前情况类似美国1980年代，不同的是财政空间和内需潜力还很大，人民币国际化的前景和未来还难以估计，总之朝着正确的方向前进。经济增速肯定会越来越低，但经济增长的质量，以及基层社会经济的活力而言，还是很令人惊喜的。随着人口结构变化，房地产市场不可避免的在2013年见顶，随着九零后进入买房大军，社会财富的转移配置不可逆转。因此，我们对整个宏观依然乐观，长期看增速降低伴随着利率继续走低。如果在这几年能解决好养老体制和财税体制改革(个人综合所得税)，那么未来可以释放的经济活力难以估量。
【寻找价格与长期合理价值偏离较大品种 】
私募排排网：贵公司的目前情况介绍?管理规模情况?
高杉：倍霖山目前有8位人员，其中基金经理、风控总监、市场总监各一位，交易主管一位，研究员4位。我们的资产管理规模大约在6亿元，其中两只公开发行的产品：千石资本-倍霖山绝对收益和倍霖山广发如意一号，在暴跌中快速成立了倍霖山专户一号；一只投资新三板方向的产品，其余为专户。另外，近期我们将发行倍霖山广发如意贰号，绝对收益叁号和中信建投证券在全国发行产品。
私募排排网：贵公司的投资理念及风格?贵公司的选股标准?
高杉：我们以供给学派经济学理论为宏观指导框架，根据中国所处的历史周期，确定投资标的，不拘泥于价值、成长和反转，寻找价格与长期合理价值偏离较大的品种进行投资。
而选股标准则以大历史观和国际比较看待宏观情势，以行业比较和价值分析洞察微观机会，前瞻性挖掘行业与公司的成长，同时把握价格与价值扭曲的均值回归，顺势而为。我们有经历历史检验的股票池，根据行业景气、公开研报和调研信息综合判断基本面，根据市场风格和估值状况确定具体标的,根据动量和催化剂确定合适的买点。
私募排排网：贵公司的持股组合分散还是集中?持股周期如何?
高杉：我们今年上半年的持股组合比较集中；持股周期视持股组合中个股情况而定，我们既有从产品成立以来便一直持有至今的个股，也有持有时间在相对较短的个股。
私募排排网：贵公司的风险控制?
高杉：我们公司设有投资决策委员会和风险控制委员会。其中，投资决策委员会是公司总经理领导下的非常设议事机构，是公司资产运作的最高决策机构。风险控制委员会对投资决策风险的控制体现在投资流程的各个环节，主要是通过严格的决策程序，明确投资流程各环节的决策权限及制衡关系，将投资决策风险设定在可控的范围之内。委员会由总经理、副总经理、风控总监组成。
具体操作执行层面，对开仓仓位、策略交易、回撤和个股回调都有相应的规定。