我虽然不喜欢以技术流的方式看待市场，但我承认这种统计方式具有很高的参考价值，市场处于3186点以来五浪下跌的末端。历史总会惊人的重演，每次A股的底部都有经济学家说中国崩溃论，也都会有外资蠢蠢欲动。几乎所有人都盼着有效击穿2000点，将A股打进十八层地狱，然而市场连续三次击穿2000点而起死回生。最具戏剧性的是，导致市场创下1995点新低的主角：一个是神话般的酒鬼酒，公司今年把历史上能调节出来的业绩全集中释放出来，却以内鬼告密的方式了断了A股最死了都不卖的白酒板块的怪相；一个还是那个爱出幺蛾子的中国平安。上证指数两个月内三次击穿2000点，有人说事不过三，再起不来就真坠入万丈深渊了；还有人说，9月、10月的经济数据全是假象，赶紧甩卖A股；还有人还没“维稳”结束就把筹码甩卖精光了。可是，这两个月还是出现了不为所动的优质品种：阳光城、信立泰、国投电力、中国北车、皖能电力、永高股份、招商地产、广汇能源等，他们都符合我们的逻辑，提前市场走出独立行情。我要说，市场大底已经以戏剧性方式出现，市场的疑虑会逐个解除，布局春季的时候已经到了！

还是按照之前的逻辑继续说下去，我们一直强调：第一，中国固定资产投资的强度已经见顶，经济转型是必然之路，但是中国的劳动生产率一直在提高，其产值占世界的比重仍将增加，最终达到甚至超过美国；第二，按照均值回归的概念，中国很多产业将过苦日子，而一些产业将迎来大发展，如清洁能源、环保、医疗、铁路、现代农业等，因为这些领域要么中国的人均拥有量或者消费量偏低，要么密度过大，效率提升空间巨大；第三，经济减速并不意味着熊市，中国巨大的货币供应量已经从基本面差、流动性差和不靠谱的大宗商品、艺术品、酒水、矿业等市场抽离，股票暂时没有赚钱效应，他们暂时去了社会融资大户信托和债券那里，如果中国实体经济对资金需求开始明显下降，则无风险利率会明显下行，A股将迎来牛市。

现在看这三点哪些具备了，哪些还欠火候。显然，前两条指引我们的投资方向，后最后一条上不具备，所以A股至少一年内还是区间波动行情，但是提供阿尔法的机会已经出现了。

前期月报我已经把数据分析过，经济减速后，总需求没有之前强，投资品链条被动去库存。社会融资总量的攀升带来长期投资见底回升，同时经济的自然旺季兜住了需求的底部，投资品价格见底。PPI见底环比回升，工业增加值见底，10月发电量增长6.4%，11月汇丰中国PMI再次领先回升，13个月来首次回到50之上，尽管新订单指数的上升慢于生产指数，但随着2013年春季的到来，旺季备货将让库存出清。工业企稳也让税收增速有所恢复，前10月财政收入突破十万亿，单月财政收入和税收分别增长13.7%和12.5%。10月的房地产销售尚可，重申严格执行调控后累计销售面积下降1.1%，销售金额增长5.6%，10月单月销售面积和金额分别增长23.15%和31.71%。年底房地产市场长达半年的淡季，从初步公布的数据看成交较为平稳，没有出现超预期下滑。而完成全年任务的龙头房企已经惜售，所以价格上表现为上涨的偏多，这一平衡将在春节前后再次被打破，房企将二次去库存。房企的土地补库存已经开始，土地出让金的下降势头将扭转，整个链条又将重新活化。

在这里不得不说“十八大”的影响，这场党领导核心换届的会议，透露出诸多中国发展的战略方向。习近平主席在见面会上简短的发言强调了民生建设和社会正义。七位政治局常委均有沿海发达省市工作的经验，政治局委员出现了更多中西部重点开发开放省市的大员。习主席此前鲜有言论，我们只能从李克强的工作经历和经济理论上推测方向。

从李克强公开讲话、文章和政治实践看，“新型城镇化”将是其核心施政思路。中国的城镇化，是以人为本、公平共享的城镇化。城镇化的根本目的，是使更多居民享受现代文明生活方式，促进社会和谐进步。我国城镇化快速发展还能持续相当长时间，到2030年，城镇化率将达到65%左右，各类城镇将新增3亿多人口，这将为扩大消费和投资需求提供强大、持久的动力。我国东部地区城镇化率平均达到56%，而中部、西部地区分别只有43%、38%。通过推动中西部地区城镇化加快发展，带动中西部地区的经济发展，是解决区域协调发展的一条有效途径。李克强强调在优化发展东部沿海地区城市群的同时，要在中西部一些资源环境承载能力较强的区域，通过加快承接产业转移、完善公共服务体系和有序集聚人口，培育和发展一批城市群，促进经济增长和市场需求空间由东向西、由南向北梯次拓展。在城镇化进程中，要把加强中小城市和小城镇建设作为重点。在中西部地区，以县城为基础积极发展中小城市；在东部沿海地区，把有条件的中心镇发展成中小城市，与大城市和现有中小城市形成有序分工、优势互补的空间布局。这既可以形成并发挥集聚效应和规模效应，又能避免城镇过于分散造成的土地浪费，还可以避免一些特大城市过于膨胀造成的“城市病”。从国际经验看，城市群是城市化发展的一条重要途径。城市群可以通过现代交通网络，把大中小城市和小城镇联结起来，促进不同规模的城市和小城镇共同发展。所以，要坚持促进大中小城市和小城镇协调发展，逐步把城市群作为推进城镇化的主体形态。

城镇化离不开投资，重点是投资结构的调整，使投资进一步向保障和改善民生倾斜，向经济社会发展的薄弱环节倾斜，向自主创新倾斜，向节能环保倾斜。同时，要完善促进民间投资的政策措施，鼓励和引导民间投资更多地投向基础设施、社会事业、市政公用和社会服务等领域，更好地发挥民间投资在扩大内需中的积极作用。

国际经济长期低迷，贸易摩擦加剧，全球再平衡背景下，中国的高投资和高出口不可持续，扩大内需是必由之路。毋庸置疑，中国扩大内需是最大的潜力在于城镇化。我国消费率为47.4%，远低于美国的87.7%、欧盟的80.7%、日本的78.6%，也明显低于中等收入国家平均67%左右的水平。要完善鼓励居民合理消费的财税、信贷等政策，着力改善消费环境，培育新的消费热点，尤其要增强居民消费能力。为此，要深化收入分配制度改革，调整国民收入分配格局，逐步理顺收入分配关系，努力实现居民收入增长和经济发展同步、劳动报酬增长和劳动生产率提高同步，多渠道增加低收入者收入，提高中等收入者比重。在初次分配中，鼓励群众就业创业，合理提高劳动者报酬；同时，发挥好再分配的调节作用，健全养老、医疗、失业等保障制度，推进基本公共服务均等化，构筑社会保障安全网，为就业创业者解除后顾之忧。调整利益格局，要善于在利益增量上作文章，在利益预期上作调整，同时稳妥推进存量利益的优化，这样可以更好地凝聚共识，减少改革的阻力。

在产业层面，李克强强调我国要增强自主创新能力。从当前世界科技和产业发展的新动向来看，“物联网”、“云计算”和“智慧地球”等新兴技术将极大地改变人类生产、生活和创新方式，新能源、新材料、新医药、节能环保、航空航天等产业发展空间巨大。我国现代物流的发展严重滞后，全社会物流成本相当于国内生产总值的20%左右，比发达国家平均水平高出一倍。加快发展物流、商务、金融、保险、研发等生产性服务业，潜力巨大，效益明显。节能环保产业属于战略性新兴产业，可以发展成一个大产业。我国新能源、节能环保等产业和技术已经具有一定基础，新技术、新产品、新服务方兴未艾。据估算，未来5年我国节能环保产业总产值可达4万亿元。在大宗商品价格下跌之际，推出资源价格改革到了最佳窗口，运用经济手段理顺资源价格，促进资源集约型产业的发展。

从上述摘录中，我们已经可以找到线索，也跟我们强调的均值回归不谋而合。我们看到了明显具备投资机会的产业，如新兴产业、清洁能源、医疗保健、交通运输、金融和节能环保。也知道，高耗能产业和均值偏离度高的投资品行业会受到抑制，去产能之路漫长。我们还看到，房地产行业仍然要发展，中国存量100亿平米商品房，如果不考虑难以统计的小产权房，以50.7%的城市化率，人均住房面积仅为14.64平米。日本在城市化达到70%后，私人住宅人均居住面积从1983年的27.8平米增长到2008年的42.51平方米。中国显然还有很长路要走。我们认为中国的房地产今后将以刚性需求为主，通过二次分配创造社会和谐的角度，所谓不合理的住房需求将持续被抑制，或者采取税收的方式加以调节。发展城市群和小城镇意味着地产商要进入更多的城市，开发效率会降低。不是每个新进入的城市都能成为产业和人口聚集的区域中心，刚需市场的利润率天花板逐步降低，最终变成红海市场，而豪宅市场反而成为蓝海，真正具备经营能力的持有型物业公司长期价值将得到体现。

对争议很大的中国铁路，我们不得不多说几句。温州动车和刘志军事件极大损害了铁路的形象，也挫伤了投资者的信心。政企不分的体制弊病和由此引起的从设计、施工到运营的一系列特权阶层的贪腐固然存在，但我们发现了除放开民间资本进入之外的亮点。

中国铁路十年间总里程从7万公里增加到9.32万公里，旅客周转量从4766.82亿人公里增长到9612.29亿人公里，货运周转量从14694亿吨公里增长到29465亿吨公里，年复合增长7%。但是盈利能力极低，净利率从0.8%下滑到零，主要系折旧和财务成本过快增加所致。

可喜的是，数据表明消费者对高铁的接受度在提高：前九月，铁路动车组旅客周转量提高30%，发运量增长25%，相当于在7563公里的高铁上增加约2268公里高铁营运里程。京津、武广、郑西、沪宁、京沪和沪杭高铁8月份的旅客周转量合计77.8亿人公里，增长最快的是京沪、武广和郑西，其中沪宁高铁已经盈利，武广、沪杭和京沪高铁的收入已经可以覆盖营运成本和折旧。中国高铁目前连接了人口最为密集，经济最具活力的地区，覆盖的主要城市户籍人口就有2.3亿，还不算2.2亿流动人口。而看日本和台湾，前者人口1.27亿，后者2250万人，周转量方面，东日本铁路为1296.55亿人公里，台湾高铁为4163万人公里，中国目前没有形成路网效应下的高铁旅客周转量年化约有933亿人公里，可预见的五年内还将大幅增长。高铁造价方面日本2000年之前的造假较低，2004年九州线43亿日元/公里，台湾高铁为12.56亿新台币，两周造价均超过中国高铁（1亿元/公里）。票价方面，东日本铁路和台湾高铁分别折合2元和0.82元人民币/客公里，中国为客运价格目前动车为0.3元/人公里，高铁二等座为0.45元/人公里。东日本铁路净利率4.09%，台湾高铁2011年扭亏。可以推断高铁的逐步现金流转正和盈利，会使得铁路建设成为良性循环，达到美国的营运里程是理所应当，而未来其资产证券化的空间也将打开，资产价值将被重新认识，融资成本将逐步降低。

高铁将释放既有铁路的货运运能，过去十年中国铁路货运价格从4.09分/吨公里涨到7.9分吨公里，复核提价8.99%。货运铁路上市公司的盈利已经相当可观，大秦铁路和神朔黄铁路的毛利率分别为42%和60%（无需缴纳铁路建设基金）。中国铁路周转量与美国大致相当，但运费为美国2/3，营运里程为美国的64%，有足够的提升空间。

今年铁道部连续三次上调铁路投资，从4060亿元上调到5160亿元，第四季度要完成2239亿元，8月底国资委拨付铁道部473亿资本金。9、10月铁路固定资产投资分别为708.78亿和846.36亿，单月同比增长77.9%和82.3%。预计2013-2014年铁路投资分别为6300亿和6800亿，其中基建为5160亿和5300亿元。可以推测，基建的负面预期可以消除，不少公司的财务压力将会减轻，盈利恢复；而铁路车辆的新订购和维护市场将打开。

一个被市场长期唱衰的行业迎来转机，而另一个误被奉为非卖品的行业却走下神坛，那就是消费，尤其是白酒。我早在5月就提出，白酒行业的拐点已经到来，核心观点是该行业的非理性繁荣将使竞争白热化，费用刚性上升和收入增速下降并存。白酒的消费习性与固定资产投资和税收有着明显相关性，中国固定资产投资强度见顶和经济结构调整都是消费力打折扣。再者，业外资本和白酒金融化，使其产值增速严重偏离均值。2004-2011年中国的社会零售总额平均增速16.34%，M2平均增速18.08%，而白酒行业的平均收入增速是29.72%，产量平均增速18.67%。2011年末M285.16万亿，比2004年增长2.36倍。与之匹配的是房地产行业，销售面积和收入分别增长1.87倍和4.36倍。白酒销售是增长5.32倍，显然白酒必须回归常态。白酒板块短期内下跌20%，对部分优质品种来说，买点又出现了，只是短期缺乏催化剂，行业估值下移不可避免。

纺织服装、商贸零售等消费板块的估值和业绩增速来看，估值回到历史低位，业绩增速预期不断下调，尚未确认业绩拐点，已经可以看到“跌出来的价值”。医药行业的利润增速、ROE与估值区间较为匹配。电子消费领域，智能终端渗透率仍将提升，产业链存在机会。耐用消费品的家电和汽车则是估值低于历史均值，而业绩增长处于底部回升状态，ROE处于波谷向上的起点。

电力和保险是有一定安全边际的反转型行业。电力和煤炭的ROE均值回归已是必然，煤炭的固定资产投资连续四年高达30%，而电力投资低位徘徊.中国固定资产投资强度见顶使得行业供需的天平已经倾斜。我们预见2013年报企业利润不会出现系统性大幅回升的情况下，电力的反周期特征将使其在半年内跑赢大市。煤炭的估值下行尚未结束，而部分就地转化的煤化工可能存在机会。

保险行业的寿险保费已经开始改善，投资渠道的拓宽将提高收益率，一个是高收益债券，一个是基建计划，这些投资资产的久期与其负债久期匹配，且收益率更高，保险的双重底部显现无疑。

银行的股价里掺杂了太多不切实际的悲观预期，利率市场化给银行带来的冲击有限，随着经济增速见底回升，对其资产质量的担忧也将缓解。银行之间的经营模式差异已经显现，发展零售业务，利用资产池发展投行业务，其自身再投资回报率在提升，20%的权益回报率对应净资产附近的价格，这个裂谷显然大得离谱！

四年前的1664点，A股市平均PE和PB分别为13.46和2.05x，而11月19日的1995点，A股的平均PE和PB仅为10.43和1.43x，两个时间点之间实际流通市值翻了一倍。今年以来IPO和增发融资合计3877亿，大小非减持550亿，债券市场吸金9804亿，造成股指跌创新低的是供给端的货比钱多和信心崩溃。产业资本的行为很具备指导意义，质地优秀的企业会不断增持，指望转融券推出后对本已低估的蓝筹股做空是不切实际的；质地差的上市就是为了套现，它们的供给无穷无尽。

显然A股正在构筑大底，政策真空和怀疑总会给市场带来波动，羸弱的惯性需要时间来消化。12月将是年内限售股解禁市值最高的月份，达1596亿，也是资金较紧的时候。2013年第一季度将有3000亿元解禁，此后逐步减少。对经济信心的恢复讲给市场带来一个浪花，但是牛市基础尚不具备。2012年城投债的发行量以及基建信托增长迅猛且资金利率偏高，这增加了企业的融资成本负担，这可能意味着只有明确的荒废一些资本后才会止住。只有资金成本下降才会最终形成牛市，但现在已经没有必要寻找乱七八糟理由继续看空，对优质公司，这么便宜的估值，只有买入。